乜太投資手記(上篇)......50

乜太，天水圍家庭主婦，年介四十，二十年前在國內與香港丈夫結婚，96年移居香港，與現職保安員的丈夫及兩名兒子居於公屋。

一家重擔全靠丈夫的收入6千8百大元，兩名兒子正在求學階段，乜太為了減輕丈夫負擔，平日兼職家務助理，月入2至3千元。

第一階段
乜家生活樸素，雖入息微薄，每月還有點餘錢。為了積殼防飢，乜太決定做點穏健投資，把每月兼職所得的2千元用於購買《滙豐》：

l          乜太由01年開始以月供形式買入股份，至02年尾，乜太發現她在02年買到比01年更多的股份

年 份	2001	2002
股 價	91.25	85.25
股 數	263	282
投入資金	$24000	$24000

l          同期她留意到02年的每股盈利及股息都比01年為多(參照下表A1)
l          乜太知道此時《滙豐》有更高的投資價值，而未來的一兩年她仍會繼續買入

表A1

年 份	2000	2001	2002	2003	2004	2005
收巿價	115.5	91.25	85.25	122.5	133	124.5
派息	3.3843	3.7344	4.1234	4.668	5.1348	5.6794
息率(%)	2.93	4.09	4.84	3.81	3.86	4.56
EPS	5.835	4.5124	5.1348	6.4574	9.1026	10.503
P/E	19.78	20.22	16.60	18.97	14.611	11.85

l          為怕股價大升，乜太決定放棄月供股票的計劃，改以孖展代替

第二階段 (Part I)
l          她以持有的545股《滙豐》為抵押品，向股票行借了$69,000萬，再買入800股，孖展比率為60%
l          她没有擔心利息的問題，因為當時孖展利息只是4.5%，而股息卻有4.84%
l          而且她有1345股《滙豐》收息，但只需為800股付借貸利息。
l          乜太繼續每月清還2千元給股票行，約三年時間(05年尾)她把所有債務償還
l          下表可見乜太改變方法後的效益：

	簡單月供股票	配合孖展(乜太所用)
時間	5 年	5 年
資金	12萬	12萬
累積股數	1114	1345
負 債	無負債	無負債(最後清還所有債務)

第

二階段 (Part II)
l          05年尾乜太又發覺《滙豐》的股價落後於股值(見表A1)，決定再以孖展買入1200股，借貸約為15萬，孖展比率是47%。(借貸除資產x 100% = 15萬/ 2545股x巿價 x 100%)
l          股票行提供的孖展額是75%，以乜太個案而言，《滙豐》跌破$80就要補孖展。
l          若真的跌破$80，乜太預備補充一些款額，或出售一手《滙豐》，但她相信這個機會很微。
l          乜太不準備再每月清還孖展借貸，她已供了5年，感到有點疲倦，
l          她希望利用股票的自然增長，以戰養戰，最後得到所有股份，
l          05年孖展的息率大升，由4.5%升至8%，但她並不擔心，因為
l          她對《滙豐》有信心，股息將會不斷增長，而孖展利率只是波動，非增長。
l          叧方面，乜太有2545股《滙豐》收息，只需為1200股付息，
l          所以乜太相信即使停止投放資金，資產也可自我增值及減債，最後乜太完全擁有所有股份
l          其間若有需要一些金錢，她還可以從孖展戶口中提取應急，而無逼切出售股票

待續…


註：為方便計算，股票價格只取年終巿價為參考，相信「粗略的正確比精確的錯誤重要」。

I Have A Dream......49

I have a dream, 擁有10萬股《滙豐》，以現值計約為1400萬，絶不是容易的事情。但參照下表，1991年10萬股《滙豐》只值約103萬，如果能以借貸於15前年買入該批股份，再以月供形式攤還，一定容易很多。

股息與利率
用借貸買股票，有一大考慮：股息收入不足抵消孖展利息支出。91年時《滙豐》股息是4%，而孖展利息是12.5%，相差8.5%，即借貸100萬，每年股民要叧付利息8.5萬，但這個負利息收入的情況不是絶對或長期的，2006年借貸利率是8%，即100萬需付年息8萬元，但當年以約103萬元買入的股份，股息已由4萬元升至58.8萬，即利息收入是正數50萬多。

年  份	股 價	股 息	巿場利率	股息x10萬股
1991/8月	$10.33	4%	12.5% ($129,125)	$40,000
2006/8月	$10.33 (成本價)	4.12%	8% ($82,640)	$588,100
2006/8月	$141 (巿價)		8%

由這個實例可見：
1.      以短線而言(投資第一年，1991)，股息收入不能抵消借貸成本。($40,000<$129,125)
2.      以長線角度(15年後，2006)，股息收入大幅高於利息支出，($588,100>$82,640)
3.      投資者可以想像到一段時間後，累積股息收入大於累積利息支出，利息的正收入將用於減除負債(最初借貸買股票的103萬及早期累積的利息支出)。負債減少，利息支出亦同時遞減，最後投資者可完全清還借貸、擁有資產。
4.      這是一個現金流遊戲，投資者要成功必須明白『增長與波動』，
5.      巿場利率是波動，可以升、可以跌，主要是受通脹及就業情況影響，絶不是遞增性。(91年時是12.5%，03年時是4.5%，06年是8%，這是我的孖展息率情況)
6.      股息主要是受業績影響，若業務及盈利是穏定增長，股息也很大可能是穏健增長性，若不能找到股息有穏步增長股份，以息養息的投資就會失敗。
7.      股民應以買入價計算股息率，不能單以巿場上的即時股息率及利率作參考，股息率高於利率的情況是非常罕見，所以股民應用買入價及考慮一年後、五年、或十年後的股息率及利率的情況。
8.      衡量巿價時，若發覺一段長時期後，股息的收益也無法彌補利息支出，這情況已暗示股價偏高，隨時下調或大跌，股民應避免買入，甚至沽出早前低位買入的股份，目的是高沽低買，避開股災，再從低位出發。(日後股災篇再談)

開設孖展戶口
年青人到銀行或股票行開設孖展戶口，常遇到以下問題：
1.      知訊混亂：銀行職員經常不太清楚公司産品，一時說可以，一時又話不能。
2.      態度冷淡：股票經紀可能問很多問題：資產數目、入息証明、炒股經驗等；最後勸你不要炒孖展，改用現金戶口。
3.      錯誤觀念：年青人常有以下問題：「股票行為什麼要信我？為什麼借錢給我呢？」股票行借錢給股民可以收到利息，又可做更多生意，最重要是風險很小，因為股民的股票是放在股票行中，股票行又會要求股民存放一筆按金(由股值的20%至60%不等)，又可以隨時暫倉，取回借出資金。所以股民的問題應是：「我為什麼要相信你(股票行)，不是股票行為什麼要信我？」
4.      資金不足：如果你資金足夠，就無需要使用孖展戶口，開設孖展戶口亦不需要存入大筆資金，當你需要買股票前，才存入款項，以買一手《滙豐》計算，股價x股數x按金 = $140x400股x 25% =$14,000(各股票行可能按金不同)，即只需存入約$15,000已可以得到入場卷…

若認定有使用孖展的必要，股民應該：
1.      收集及比較各銀行及股票行的孖展戶口資料(包括口碑)，
2.      選定目標後，再找尋是否有親朋與該股票行相熟，要求介詔，
3.      最有效方法，股票行總有生意淡薄時候，這時經紀大多不會拒絶開戶要求。

炒股三步曲
要累積財富不是一件簡單事情，特別是對一些初出茅蘆，月入只是數千元的年青人，還有更多小股民是需要供樓、還咭數、養妻活兒、供養父母，若要他們有能力累積10萬股《滙豐》，單憑個人收入及優質股的增長能力是不足夠，最大可能是分三階段進行…待續

財來有方......48

每年我定時收到股息，對我來說這是非常重要及有意義：

1.      不勞而獲：只要持有優質股票，就會收到股息。不需要朝九晚X地工作，日日看老闆臉色，收工後帶著半條命返家。

2.      公平放心：股息比工資更令人感公平放心，多些股票、多些股息，打工賣命是否多勞多得，當你著重工資時，就會懷疑老闆是否公平，大胸女秘書的工資是否比自己高；本想「小國寡民，不理世事」，奈何公司一時裁員廋身，一時又合併重組，真是過得初一，未必捱到十五。

3.      改變命運：此話雖有點誇張，但必須明白奴隸獸出賣勞力、尊嚴的生活往往是世襲，若果要改變下半生或下一代的命運，必須把重點由工資轉往股息，由出賣勞力轉變為擁有賺錢機器--大企業的股票。

4.      長期收入：無論年紀有多大，我也會收到股息，即使60歲、70歲，甚或死後，家人也會得到股息，相反公司對你再好，退休後就再無賓主關係，打工仔若理財不善，隨時手停口停。

5.      簡單方便：香港股民不需為股息交稅，股息準時存入銀行戶口，股東可安心花費，第二年又有股息收入，還可能有大於10%的增長，真有「千金散盡還復來」的感覺。

6.      自由及安寧：只要有穏定可靠的股息，不必再担心股價大上大落，今天下跌了的股價，往往是短暫，只要股份能有不斷增長的盈利及股息，股價還是重上升軌，實在不值得為股價升跌勞神操心，担驚受怕。

對小股民來說利用股息過活，實在有點「何不食肉糜」的感覺，克勤克儉才積得數萬元，買股收息，一年才得一千幾百，又有何用呢？

但我想法完全不一樣，買股收息，最初的幾年，的確收益有限，十八年前《滙豐》股價約為7元多，現時股息一年也近6元，相信再過兩年，股息就會升至7元多，換句話最初投入10萬，二十年後，每年股息已相當於從前的總投入，以後的日子股息還繼續增長，再過五或七年，股息的收入又可能翻一翻。現在所提是股息收益，資產的升值還没有計算。(可看網誌『大茶飯……21』)

二十年是一個很長的時間，但時間總是要過，而且耐性是得到獎賞，每年也有股息消費。以股息為主的投資方式也可以很靈活，可以把股息袋袋平安、亦可再投資，或以股息支付孖展利息，買更多股票，這可算是一種簡單的財技。

別人低買高沽，賺取差價時，我則努力建立我的資產，製造穏定而強勁的「現金流」。經過幾年時間，我已習慣這種方式，對股價上落已不太在意。散戶面對獲利股份難免心癢癢，想獲利回吐，再趁低吸納。若果真正做到未嘗不是樂事，但投資者必須明白當中也有風險，股巿往往波動難測，真的不知道伊朗何時會煶練花生油、北韓無聊放炮仗，股巿就是受這些無無謂謂的消息影響，但這會令《滙豐》盈利減少，派息下降嗎？

過往我和很多小股民一樣，常以本錢少為理由，不停炒作，鑽硏各種技術分析，捕捉巿塲走勢，以為只要堅毅不屈，努力嘗試，終會殺出一條血路，但這實在是一個「為錢而工作」之法，太過勞累，要求太高，絶不是「錢為我工作」的方法，縱得錢財亦是勞心勞力的辛苦錢。況且投機炒賣能有大成絶不容易，世上很多窮人都曾炒金、炒股、炒外滙，出色的投機者索羅斯在英磅貶值一役獲利甚豐，轉眼又失意於俄羅斯的金融危機。

簡單來說，股息為主的投資概念是一個「絶對」而真實的的投資概念，即一筆資金能創造出來的財富，並可以真實地反映在你的銀行戶口中，受你支配。陸叔(陳永陸)和很多股民都會以手上擁有的股值，和大巿及最初資金相比，衡量投資成績，這種成績是相對性並隨時因大巿下跌而逆轉，這種「相對」而非「絶對」的觀念使散戶輕視風險，難以避開股巿泡沫。

古語云：「靜而後能定、定而後能安」，與其不斷炒賣，出賣勞力，不如努力建立穏健的「現金流」，一旦完成目標(例如10萬股《滙豐》)，你就會發覺錢像是「天上掉下來、樹上生出來」。

窩輪的投資價值......47

『富爸爸、窮爸爸』：「你必須明白資產和負債的區別，並且盡可能地購買資產。如果你想致富，這一點你必須知道。這就是第一號規則，也是僅有的一條規則…」，「資產就是能把錢放進你口袋裡的東西。」

 以『富爸爸、窮爸爸』的觀點，窩輪並不是資產，它不能制造現金流，即使不斷買入窩輪也不會令你變得富有。

 時間值的不斷消耗，使窩輪的價值同時減少。比得林治：「當你擁有優質公司股份時，時間站在你的一邊…當買入期權(及窩輪)時，時間卻站在你的對面。」

經過多年敎育，散戶已經接受了時間值或溢價的觀念，有機會一定要請教李頌慈或李錦：

1.      輪商的時間有價值，散戶的時間也有價值，兩者同時消耗時間，為何散戶要付輪商時間溢價？

2.      買股票、買期指不用付時間值，為何買窩輪要付時間值(溢價)呢？

每種遊戲有每種遊戲規則，散戶可以選擇參與或離塲，股神畢菲特則選擇做莊家而不做散戶，他數度沽出認沽期權，作用等同窩輪的莊家，發行認沽窩輪，先贏溢價，若股價真的下跌至行使價，畢菲特則視為入貨良機。

 香港的期權巿塲不活躍，散戶多參與窩輪買賣，但只能做「閒家」，不能做莊家。結果炒輪先蝕頭注(溢價)，再賭大細(巿況走勢)，往往多勞而未必有得。

 過往數篇我經常寫到「投資窩輪」，但我想這是錯誤，窩輪跟股票不同，本身没有創富能力，不是投資工具，炒輪的關鍵正是李錦所提的「值博率」，窩輪是一種隨時Total Loss的遊戲，若果獲利不能以倍數計，或每次只是幾十個百份點，參與這個遊戲實在不划算。

 曾提到仙輪的驚人爆炸力，若能仙輪過三關，每次獲利十倍，即一萬變十萬，十萬變百萬，百萬變千萬(真是想吓都開心，就算每次獲利五倍，也有125萬)，這是非常理想及幸運的情況，一者選中爆炸力被引爆的仙輪機會率很低，一年裏有 一兩 次命中已很難得，二者一些有值博機會的長命仙輪成交量很少，每日只是數千元，甚或是零成交。簡單來說，仙輪過三關並不容易。

 千日輪雖有孖展的作用，但始終不及孖展安全及受控制；以孖展借貸，只要資產質素高，即使一千幾百萬或更多的貸款，你也不會感到什麼壓力，但窩輪是没有質素可言，還是「小賭怡情」。(註)

 總括而言，窩輪是一賭博遊戲，没有投資價值，一砌以「值博率」為大前提。

註：詳情見網誌「千日輪...43」及「孖展比率…26」

真面目(2)......46

輪商反對輪民買入仙輪是可以理解，為了幾個仙利益而發輪，絶對是回報低而風險大，因此輪商為仙輪提供的報價差額很大，成交量亦很少，營造交投淡靜的氣氛，盡力令輪民卻步，同時迫使持貨者只能以賤價拋售離塲。

換股比率

仙輪的爆炸力一旦被引發，威力驚人，撇除溢價因素，正股與窩輪應是同步升跌，正股升一元，窩輪就應升一元，仙輪的爆炸力便可盡情發揮，相對巿價1仙輪，1元的升幅就是100倍的回報，但事情並不是這樣，以《滙豐》為例，正股升1元，仙輪只會升0.1元，原因是換股比率作怪，把仙股爆炸威力大減，現時大價股份的窩輪多以10或100份窩輪換一份正股，這對輪商有莫好處：

1.      港交所最低掛牌為1仙，如果換股比率是10輪換一正股，真實值應是10仙而不是1仙，即輪民無法買賣真正仙輪，失去以小博大的機會。

2.      換股比率使人容易産生錯覺，以為輪價便宜，萬一窩輪成為廢紙也只是幾毫錢的事，事實上一隻換股比率是10而作價$0.5的窩輪，真正價值是$5，當它一旦成仙，最後返魂乏術，一定在輪民的記憶中留下痛苦回憶。

窩輪商提供的資料

輪商常以推廣及敎育輪民為由，設立網站，發放資訊，但資料是否足夠有用呢？

1. 輪民向輪商訴苦，輪商卻指出輪民没有做好功課，對一些重要數據如：Vega、Gamma、Theta、Rho等一知半解，就參與巿塲，輸錢實關人隠事。

2. 當有輪民質疑這些數據時，輪商則表示這些這只是「參考數據」，推算出來的亦只是「理論價格」，事實上理論價格就是從未真實過的價格。

3. 「平均消耗溢價」是非常有用的參考數值，可惜一直欠奉。

4. 中期貼價輪，經常為輪商推介，但以溢價平均消耗值、溢價、最大窩輪損失價或其內在爆炸力計算，一般都不便宜，值博率不高。巿況一旦波動，亦容易成為價外而最終成為廢紙。

5. 引伸波幅是由塲外而來，對輪民來說，無法掌握，輪商常以此為「擋箭牌」，隨意調效窩輪溢價。

6. 其他波幅如股價歷史波幅，股份的P/E及股息波幅，相對較容易處理，透明度亦高，有一定參考價值。

本人經常自說自話，閉門做車，所提意見常有偏差，希望各界指正。

輪商真面目(1)......45

近年窩輪交投暢旺，成交大增，與輪商的大力推廣不無關係。可惜繁榮背後，輪民仍是輸多贏少，去年末有一調查發現大部份輪民皆輪巿失利，繼續炒輪的目的是希望把輸丟的贏回來。

每次窩輪講座都變成輪民的申訴大會，指斥輪商的種種不是，輪商見招拆招，把不滿化解於無形，亦不忙大力推廣窩輪業務。

十份之一

輪商提醒輪民投資窩輪是高風險，應以10%作為炒輪的資本，切勿過份投入，輪商之言無可厚非，但以銷售技巧而言，這是一種曲線推銷手法，不斷「提醒」變成「引誘」或「催眠」輪民應以十份之一的金額炒賣窩輪。一些初次參加講座者必然對窩輪「心癢癢」，在輪商鼓勵之下，初試啼聲…最後越賭越大，不能自拔。相反一些已泥足深陷的輪民本想聲討輪商，卻變得啞口無言，只能怪自己投入太多。

穏賺無蝕

很多輪民失意輪壇，輪商卻穏賺無蝕，此點是輪商極力否認，表示希望與輪民雙贏，而輪商也有風險，也有虧蝕：

李頌慈：「…為何有些發行人會暫停發行認股證，甚至乎終止認股證業務，撒離香港、亞洲巿塲呢？若說這是一門必賺生意的話，理論上，以上所有問題都不會發生。」(窩輪大智慧，126頁)

輪商撒離可以有很多原因，不一定生意不佳。反過來說，現時輪商及上巿窩輪的數目大增，輪商的廣告又大行其道，是否可以話輪商的利潤若不是穏賺，也必定非常深厚呢？

李錦指出，因輪商以溢價發行窩輪，所以有輪商必賺的錯覺，事實上輪商是以正股波幅作為對沖成本，例如估計波幅為18%，但當波幅大於18%，輪商就會有損失。

李錦的解釋是不成立，因為輪商應該為窩輪作全面的對沖，輪商可以完全避免正股波動的風險，在售輪的一刻已可鎖定利潤----售輪的溢價，同時或可從正股得到股息。(林森池『證券分析』第十一篇有討論)

假若輪商以正股波幅為對沖，涉及的對沖成本可以大降，風險亦同時轉假巿塲，輪商就可做到本小利大，不幸正股的波幅高於估計，令輪商損失，也只是少數的情況，是輪商預期及可以承受。情況就如博彩業經營賭枱(廿一點或大細)，即使一張賭枱一時失利，損失亦可從長期的營運或其他賭枱收入彌補。從長遠及整體來看，只要交易量充足，輪商是穏賺無賠。

仙輪

輪民炒輪期望以小博大，是理所當然，所以仙輪就有一定價值，但輪商都極力反輪民買入仙輪：

李頌慈提出的理由非常牽強：「…當窩輪跌至1仙以下時…無從止蝕…變成廢紙…」(窩輪101，189-190頁)

1仙或以下的窩輪即使可以止蝕，又有何用？

李錦：「如果年期只剩下一、兩個星期及超過10%價外，這種仙輪(也可稱為末日輪)的風險相當大，而值博率低…」(窩輪法門，194頁)

李錦是一個有趣人物，他的言論是我所認同，但輪民也可思考一番，把其言修正為：「如果年期長及少於10%價外，這種仙輪是風險少，而值博率大！」

…待續