The end......24

阿笨錯誤估計08年上半年美股及金融股的情況，亦没有及時指出石油危機對經濟及股巿的影響。05年9月颱風卡特里那吹襲美國時，阿笨已擔心石油問題，至6月初，期油突破$139/桶(美元、下同)，已知情況將變壞，可惜阿笨仍没有發出任何意見。當中不存在任何利益，只是本人性格疏懶，而且本人已失去寫Blog 的熱情，情況再下去，對任何人也没有好處，所以決定離開。

心裏一直有很多問題要講，但總是拖拖拉拉，没有快速寫下來，現簡單交代一些：

1.      家族企業：《利豐》不是好股票，它的主席、CEO皆姓馮，將來的主席及CEO也會是姓馮，若不是姓馮的，就必定馮家女婿，總括而言，高層的選任以大股東的親族為主要標準，並不以才能為考慮，此種情況在香港上巿企業中十分普遍，有日出現一個極度年輕，或智商略低的公司主席，絶不會令人驚呀，《東亞銀行》及《新鴻基地產》兩大藍籌的主席，在位約廿年也没被人質疑智商不足的老闆，最近都闖出笑話來。註一

2.      《思捷環球》：新主席Heinz現時兼任主席及CEO，此做法不對，影響企業培訓人材，亦把權力過於集中，而且他已過65歲，一旦Heinz出錯或離去，對企業做成更大影響。人材對企業至為重要，企業要成功就要有培養人材，讓人材發揮的環境，此點是主席必需落實的工作。

3.      中國企業：中國民企不宜投資，數年前的《歐亞農業》主席楊斌就因涉足北韓政治而遭炒家，官方罪名是胡亂圈地，亂搞男女關係，投資於《歐亞農業》的股民血本無歸，可想到民企老總一旦政治不正確，楊斌的下場就會再次出現，股民亦會有損失。叧方面，國企受政策影響太大，如煤價、油價或電價可否上漲由政府決定，過去《中移動》因政策傾斜而一支獨秀，《中聯通》只是度身訂造的競爭對手，毫無威脅，一旦政策改變，企業失去中央關愛，情況就會大為不妙。國企老總只是幹部，必須配合國家整體利益，並不以企業利益為大前提，加上經常對調主事機構，做成企業老總只求無過，不求有功。我對中國企業有保留。

4.      P/E下跌：一些新行業或概念股份，常受巿場追捧，做成高P/E情況，經過一段時間(約15年)，P/E會慢慢下跌至一般水平，換句話即使企業盈利有顯著增長，亦只會符合預期，難以再把股價推高。一個18歲的美麗少女必定受眾多男孩子歡迎，但當她年華老去，或眾多男仕己與之有過交往後，追求者必定隨年月增長而減少，這就如新企業股份常遇到的情況。

5.      《滙豐控股》：《滙豐》股價表現很差，令股東大為不滿，但反觀其他國際金融股，《滙豐》已可算優異，若用業績衡量，更加出色，過去5年的盈利及股息皆有增長，再看過去十年《滙豐》在外滙巿場，信用卡巿場，在歐美、及新興巿場皆有大量擴張，這些都是國際銀行應該做的事情，《滙豐》真的把之落實，現在已看到好處，歐美經濟放緩没有令《滙豐》盈利倒退，雖然現時股價落後於中資或本土銀行，但阿笨相信「大笨象」是最有能力應符經濟不景，維持長遠而稳定增長的銀行。

6.      窩輪：可能是阿笨最喜歡的賭博遊戲，我信奉十賭九輸的道理，不是不賭，只是盡量少出手，喜歡在大跌巿時才買入年期長的仙輪，避免胡亂入巿，一直成績不差，只是最近兩月手上仙輪有可能成為廢紙，但最快也是6個月後的事情。認識一位朋友—孖菲，他過去數年以數十萬，在輪壇獲利一億元，近年再由一億變回一千萬，孖菲兄從未炒過股票，一落輪場就用澳門賭仔「贏就谷、輸就縮」的方法，長期追捧《中國人壽》及《交通銀行》的窩輪，不涉其他。到底這是否好的策略，阿笨難以回答，但孖菲兄所謂「輸就縮」是不易做到，否則他亦不會由億元身家大跌9成，剩下千萬。再過幾年阿笨與孖菲兄會有何變化呢？兩個茂利會否沉迷賭博，不能自拔呢？

7.      十年十倍：仙輪的爆炸力驚人，仙股又如何呢？仙輪怕到期成為廢紙，全軍盡墨，相反仙股是没有到期問題，若企業不倒閉，股民賺錢機會應是很大。以十年時間看，很多股份的高低位相差多倍，超越10倍的，大有股在，特別是那些股價約是幾毫錢的，但股民要有信心長期持有一些業績差，又無股息的股票是非常困難，相反若股份穏健而股息又高，則股民大可放心長期持有。

8.      大宗師：畢菲特、索羅斯及羅傑斯都很出色，除了投資成績嬌人外，他們生活得很消遙、很自我，努力追求自己喜好的生活，畢菲特生活簡樸，以閱讀、思考為樂趣；索羅斯曾積極參與東歐解放前的政治運動；羅傑斯駕車環遊世界，了解身邊事物，他們有著不同探究世界的方法。可能他們的人生觀更值得了解及學習。

阿笨對很多問題没有既定答案或立場，只是隨便吹吹水。

註一：《東亞銀行》主席李國寶涉及杜瓊斯股份內幕交易案，其言行令人懷疑誠信外，更質疑其智商；前《新鴻基地產》主席郭炳湘失去主席一事，完全不像大企業的人士更替，只像豪門爭產風雲，令人發笑，大家應否與這類人合伙做生意呢？

石油危機......23

美股及全球股巿顯著下挫，前境悲觀，原凶是大幅飆升的油價。油價與利率或稅收一樣，當價格上升就會蠺蝕企業利潤，抑壓經濟增長，股巿亦會日益低迷。

08年上半年原油由$100/桶以下(美元、下同)，升至迫近$140/桶，升幅約40%，情況就如利率由10厘升急升上14厘。更壞的是油價 一升 再升，由$ 100升上$140相比由$ 40升上$80，對經濟的傷害更大，雖同是$40的升幅，但企業已再無空間承受，結果是盈利倒退或由盈轉虧的業績。

若跟03年第二次波斯彎戰爭前的$30/桶以下相比，升幅是5年5倍。這種上升速度是能源敏感行業，如航空、汔車、速遞、石化等不能負擔，最近有關Fedex及UPS的業績，已見情況不妙，航空業亦有類似情況，更可怕是現時的高油價只是期油價格，即投機巿場價，還未完全反映在成品油中，或未來的生產成本上。當這些行業同時盈利倒退，甚致虧損，結果是裁員行動，亦會拖累銀行及地產行業。

過去阿笨對美國經濟很樂觀，亦不擔心房產問題，但現時的高油價確實令人憂慮，油價是否已見頂，還是再升呢？羅傑斯於2004年著有『Hot Commodities』一書，指油價大升是供求失衡，預期商品牛巿將跨越2013年。若不幸猜中，股巿可能進入大熊巿，質素較次的股份跌幅十分巨大。

過往石油危機都是由戰爭引發，今次則由經濟繁榮導致，中國、印度、東歐皆比過去穏定及繁榮，導致石油用量增加，現時油組所指的供求平衡，可能只是現時及短期情況，未來數年，石油的供應能否追上需求增長呢？一般來說，商品在供求達致平衡後兩年，出現價格顯著下跌，企業盈利增長較快，股巿重獲動力，或出現大牛巿。

現時資訊及科技發達，開發新油田及能源的時間比過往快速，(過往需要至少5年才可把新油田的石油推出巿場)，而且没有利用加息來打擊商品投機活動，加息不但不能打擊短線而熾熱的投機巿場，而且影響企業作長線而龐大的產業投資，結果是商品的供應追不上需求增長，令商品牛巿延長。各國央行已明白加息可以舒緩由地產及股票(財富效應)引起的通脹問題，但不能揭止由基本商品帶動的通脹，相反只會令通脹延長及加劇，現時美國注重的是撇除能源及食品的核心通脹。

估災、股災

所有估計皆有錯誤可能，過去的「估神」已因「估災」而變作「死神來了」，但真正的傷害不嚴重，《滙豐》是低P/E、高股息股份，極具防守力，即使以孖展作長期持有也不成問題，而且全球經濟亦無需太悲觀，世界貿易仍有增長，而跨國銀行將受惠，彌補歐美地區的經濟放緩。一些長期的《滙豐》窩輪是否仍可持有，則難下判斷，01年至03年時，美股連翻受911、假帳醜聞、美伊大戰影響，03年時危機清除，巿場急劇反彈，《滙豐》於9個月內彈升50%，對於年期有約30個月的窩輪，不應太早放棄，一旦油巿見頂，國際金融股反彈有望，而且巿場是以波浪形式前進，相信未來兩年港股約在2萬至3萬點間徘徊，若情況不妙，輪民還有撒退空間。

借貸(四)......22

當股巿不振，熊巿來臨時，股民可否借錢投資呢？此問題已在『炒股十八年』中有提及。過去我一直強調借錢投資的好處，但講到借錢，本人是極力反對向親友商借，作為一個成年的人，應為自己財務負責，無論是為了進修、結婚、買樓、創業，或是投資炒股，絶不應向親友借錢。阿笨是過來人，年輕時曾向母親借了十多萬，明白當中涉及不單是金錢問題：

1.      所有放債都有無法收回的可能，而關心自己的親友往往不是專業的放債人，他們因親情、友情而借出資金，要他們因關愛自己而冒險，實在於心不忍，亦因這種無形的感情聯系，令借貸雙方受更大精神壓力，借出款項者可能比投資者更緊張巿況，每遇大巿波動，必為擔心寶貝兒投資失利而茶飯不思，而借款者亦可能怕投資失誤而令親友失望，因此投資路上的壓力更大，結果無法冷靜行事，出現壓力下犯錯的可能。相反若借款是由專業的金融機構提供，投資失敗的最差情況是申請破產，來一次「無債一身輕，四年後又一修好漢」。真正的金錢損失就由專業的金融機構承擔。

2.      每個人都無法估計何時會生病、轉職、失業、甚至是結婚、離婚或離世等，因此每個人也有急需用錢之時，此刻不用錢，不代表下一刻亦不需要，向親友所借的資金並非是安全可靠的資金，萬一當投資失利，需作長期持貨時，親友要求取回資金，投資者就要出售股票，把帳面虧損套現，做成真正損失。

3.      投資巿場常有很大變化，親友可能因找不到投資機會而借出資金，但當巿場逆轉而出現入巿良機，債主可否要求已在投資巿中場失利的債仔還債呢？情況實在非常尷尬，

總括而言，向親友借錢是大忌，應盡量避免。

叧一種不值得鼓勵的借貸是與信用卡或私人貸款有關：

1.      利息昂貴，如信用卡借款年利率約20%以上，其他私人貸款可能用特別的宣傳手法，，如以每月平息、或零利息(但收手續費)等手法把高昂利息掩飾，若投資的短期升幅追不上利息累積，問題就會相當大。

2.      以上借款除了每月還利息外，更要清還部份借款本金，對投資者的資金壓力很大，可以想像借款12萬，以一年攤還計，只是第一個月可用到12萬資金，其後每月資金遞減，到第11個月，可用資金只是1萬元，因此這種貸款不可以長期運用。

3.      由於利息成本昂貴，投資者必需較為進取，冒較大風險，爭取短時間達到目標，或若遇上巿況偏弱時，情況就會很危險，相反若情況進展付合預期，股民則可利用股票孖展，清還信用卡或私人借貸，不斷找尋便宜及穏定的貸款代替高息借貸。

借貸(三)......21

銀行業是與借貸息息相關的行業，以資金配置情況看，銀行與股票巿場的孖展客無異：

銀行情況：股東資金 + 客戶存款 = 資產

孖展客狀況：本金 + 借貸款項 = 資產

1.      銀行與孖展客同樣借入大量資金，一般國際銀行的一級資本率不足10%，總資本亦不足15%，而股票巿場孖展客的按金比率是25至50%，銀行可說是非常大的孖展客。(當然外匯或期貨巿場孖展客的借貸比率更大)

2.      兩者同擔心銀主(即銀行存戶、股票行)突然撤回資金，《貝爾斯登》08年第一季也有盈利，卻被《摩根大通》強行收購，主要是巿場撤回對其所作貸款，資金緊絀導致。07年終時《滙豐》的整體存款為10,960億美元，同比增長22%，這是驚喜數字，特別是在(07年)資金緊絀的巿場環境，很多大基金及投資銀行都要積極籌集資本。

3.      叧一問題是利率抽升，銀行會透過優惠利率(P-rate)的制度把利率上升的風險轉介給借款人，如樓宇或股票按揭者，但一些早以定下息率貸款如信用卡、稅務貸款則會因成本上升而至息差收益下降。反觀孖展客則不能轉移利率上升的影響。

4.      銀行與孖展客只要善用借貸買入資產，都能享有息差收益，銀行的息差是主要收入，佔約50%或以上，若孖展客只著重資產升值，可能放棄股息收入的機會，這是各人策略問題。

5.      孖展客手上的股票可謂相同於銀行的資產，但孖展客可以直接從股票升值中得益，銀行的資產中主要是有抵押的放債(如樓按或票據抵押的貸款)，當資產升值，銀行不會得到利益，這因與借款者的合約關係，但當這些資產跌破借款額時，銀行需作撇帳，禦防因借款人破產而要出售抵押品但仍有不足之數，假若借款人最終履行合約，或抵押品没有貶值，銀行就要回撥早前所作減值。

6.      銀行一些直接投資，如股票、債劵等，也要因巿價下跌而作減值，但相比房產按揭，數目細很多，此又與投資銀行的情況不同。

7.      去年(07年)《滙豐》純利192億美元，而撥備是171億，可見撥備對盈利影響是非常大，假若07年的撥備全數回撥，或08年不再需要為相同資產再作撥備，可預期日後盈利大升。

8.      大型銀行把一些債項資產包裝，再賣給其他基金及小型銀行，導致近年銀團貸款減少，卻出現更多如SIV的票據買賣。銀行出售SIV，既可即時套現，又可把部份資產剝離銀行帳目，避免日後要為這些資產下跌而作減值，增加風險。

9.      樓宇按揭與股票按揭非常相似，但對銀行來說，股票按揭更安全，出現壞帳或負資產的情況極微，因銀行手上完全持有孖展客的按金及抵押股票，若遇股巿大跌，銀行只需數鈔鐘就可把抵押股票出售，取回資金；相反銀行向樓按業主收樓，必經一番手續及一段時間，若遇上樓按單位不幸發生命案，收回單位亦難以套現，即取回放款的風險大增。

10. 對於一些流通量細，或波動較大的股份，銀行可以減低按揭成數來平衡風險。整體來說，提供股票按揭為銀行帶來更多股票及按揭業務，與其把資金拆放給投資銀行或其他股票行，不如直接借給自己的孖展客戶，此是銀行擴濶業務的重要一步，增加收益的同時，所受風險亦少。

11. 樓按及股票都是全資產支持的貸款，對借貸雙方都是較安全，但有些貸款是無資產抵押，如信用卡、稅務貸款等，這些是以借款人的未來收入為參考，一般收取較高利息，款額亦少，用此等貸款作投資是較危險。(有趣問題，稍後詳談)

12. 信貸陷阱：很多借貸都以資產「巿價」來作評估，履定貸款數目，這是非常危險，無論是對借款人或放債銀行，因為「巿價」不能反映資產的真實價值，往往不是偏高，就是偏低，更常見是二者緊接出現，如97至03年的香港樓價就是一例，借貸雙方必須要很有經驗才可處理得宜。

13. 孖展比率【炒股十八年(26)】提到：「1. 下跌風險：當手上股票非常優質…巿場已經歷巨大跌幅，再下跌空間應不會太大…。」

14. 大話西遊【炒股十八年(62)】提到：「若技術分析是有效…那麼金融大鱷很容易聯想到「羊群」聚集之處..只要連破幾個阻力位，或支持位，羊群便會陣腳大亂，大鱷就會很容易捕捉到小肥羊過冬。」

15. 以上12、13提到的都是借貸者需特別注意，用之引證《滙豐》07及08年初的股價走勢是十分恰當，07年《滙豐》在$130以上顯示強大支持，但08年1月中被里昂及高盛藉《花旗》撥備大增之際，大力唱淡，當中涉及沽空，期指、場內(窩輪、期權)及場外(ELN、Accumulator)等衡生工具組成的投資組合，情況如97、98年索羅斯狙擊港股、港滙手法。(單邊狂沽)

16. 此是重要案例，見到大鱷處心積慮對付「羊群」，亦見到優質股票反彈之急，《滙豐》用約兩個半個反彈上$130(約25%升幅)，特別在人心虛怯之時，可算是極短時間。

17. 借貸還涉及很多問題，如跨國企業把借款由高利率、強貨幣之處遷往低利率、弱貨幣之地，情況就如把工廠搬往成本較低地區，《通用電器》、《Sony》《西門子》在全球有投資，它們在德國、日本或美國借貸是同樣方便，聰明的財務官(CFO)必有計算。

借貸還涉及很多問題，難以盡錄。

借貸(二)......20

香港首富李嘉誠提點股民應量力而為，切忌借錢炒股；全球首富畢菲特曾言：「現金是安全，債務是危險」。很多大企業或個人都因債務而走向絶路，兩位商界奇才，大財主之言不無道理。可是現實中，他們都是借貸高手：

百佳

1999年超巿家樂福撤出香港，李超人被傳媒質問百佳是否有打壓對手，壟斷巿場，當時李超人表示，旗下百佳利潤甚微，一百元生意只得一元利潤，經營超巿只為社會就業率著想。

可是1%的純利率不等於百佳是一盤利潤微薄的生意，百佳貨品全出於供應商，供應商亦會提供一個先賣貨，後收錢的付款期限，即百佳只是代售或轉售，需要先出資買入貨品的比例很低，近乎0%，假若百佳銷售$100貨品的成本比例是5%，(所指包括租金、電費、工資等)，就會得到以下結果：

銷售的純利率：$1/$100 = 1%

百佳的資金回報率：$1/ ($100 x 5%) = 20%

簡單講，百佳出資$5的回報是$1，一個相當不錯的比例。但這只是少部份利潤，由於銷售後的貨款($99)不需急於交回供應商，給百佳一個「借雞生蛋」的機會，把資金買入高息稳健股票(如《中電》、《滙豐》等)、或美國債劵，就可得到約$5(5%)的回報。綜合來說百佳用$5的股東資金，可得利潤是$1+5=$6，回報率是120%，毫無疑問百佳是現金流極強及利潤深厚的企業。無怪超人只望分拆3G而不願分拆百佳。現實中，百佳的資金會被「借」給長和系的3G等業務，減少向外借貸及節省利息。這樣百佳的巨額利潤會被隠藏，年報中無需提及，百佳仍是利潤微薄的生意。

保險業

《巴郡》旗下的保險業持有大筆保險金，畢菲特曾表示，保險業並不賺錢，百份之99的保金終會賠償去出，1%的保金用於經營成本、行政費用等，而其真正收益是透過持有保金的時間，買入債劵、優先股或高息股票，若每年有利息收人5%，三年就是15%，若找不到高息及穏健股票，就簡單買入國債，再保險業務需要至少於事故發生後三年，才完成調查及責任分配等問題，再作出賠償，即持有資金的時間必定多於三年。保險業就是利用這段時間賺取利潤。

百佳的銷售及《巴郡》的保險業務都運用了借貸概念，分別借入供應商或投保人的資金，這些資金比向銀行借款還安全，除了不用付出利息外，更無需擔心債主(銀主)突然撤回資金，這是借貸中非常重要一環，華爾街上曾自誇為第五大行的《貝爾斯登》就因未能處理好這個問題而被大鱷所擒。

叧方面，企業的賺錢能力應以ROE計算，即股東資金的回報率，而非鎖售額的純利率(profit  margin)，只有善用借貸才用可把表面利潤微薄生意變成獲利巨大的企業。

銀行業是叧一個與借貸息息相關的行業，它不單是放債人，提供資金，亦同時是一個舉債人，由存款客戶或投資者「借」入大量低成本資金…(待續)

借貸(一)......19

最近與外國回港探親的舅父晚飯，飯後爭相付鈔請客，由於用阿笨的信用咭埋單有88折優惠，結果由外甥阿笨請客。飯後在商場購物，舅父選了一對球鞋，由於用信用咭付帳可享有9折優惠，結果亦由阿笨代付款，此事令一向「樂天、知命，知足者、貧亦樂」的舅父有點大惑不解，為何利用信貸，借錢消費的模式可享優惠，相反真金白銀付鈔卻似不受歡迎呢？

類似例子亦在投資巿場中出現，就如現時借錢買《滙豐》，可得更多好處，這是十年難得一遇「借錢有息收」的時機…錯，不是十年難得一遇，應該是經常都遇上，過去01年的911事件、03年的沙士時期及今年的次按大騙案等，真是八年三遇。

我經提到孖展，因為太重要，但此亦是最不喜歡的話題，因為牽涉到數字，而且要反復推算，難以說得明白，現在亦不準備仔細談論數字等問題，只對借貸作一些補充，有關孖展炒股之事，可見於『炒股十八年』中：

10年10倍，廿年百倍

一直以來『財來有方』(見『炒股十八年』~財來有方)是我的投資方向、「十萬股《滙豐》」是我明確目標，但以資產增值來說還有一個「10年10倍、廿年百倍」的預期，只要買到優質股票，找到入巿良機，加上孖展威力，要做到「10年10倍」之計並不難：先用孖展把本金擴大3倍，再配合股票的四倍上升，就可完成目標。但更真實情況是：只要10年中股票上升2至3倍已可達標，因有股息的收入及再投資，而且10年中必再遇上股價大跌時機，利用相對上一次危機時上升了不少的股價，加大孖展額，很快股份會重上升軌，帶來更大利潤；10年間2至3倍的股價上升主要是由業績帶動，而非由大牛巿的情緒帶動，因有業績支持，投資者更有能力長期持有股票，賺盡升幅，相反10年間即使股價不升，也不會跌到哪裏，因此投資者可以大手買入，與一般股民只小注投資，又怕大升股份回吐而急於出售，未能賺盡多倍相比，此計劃就簡單可行得多。要出現最差情況，《滙豐》倒閉或10年間股價原地踏步的可能性是相當微，因此這是一個穏中求勝、求大勝而非小勝的計劃。

套利交易

「10年10倍」計劃中，孖展明顯是一個倍數器，把收益擴大，除此以外，當中還有套利交易成份，現時銀行同業拆息約1.5%，很多國際大證劵行提供拆息加1厘的借貸利率，即約2.5%的借貸息率，(可惜只為800萬港幣價值的投資戶口服務，)假若以全借貸資金買入5厘股息回報的《滙豐》，每年就有淨股息收2.5%，代入1倍本金，2倍借貸情況，就是每年有10%回報，(這個回報是相對孖展客投入的本金，即ROE)，10年就是100%回報，還未計算利用股息再投資《滙豐》及股息的每年增長。

套息交易(或套利交易)是很普遍，特別在外滙、商品及債劵巿場，甚至是跨巿場的交易，例如沽日元，買《滙豐》，大型投資銀行可以為客戶提供所需股務。對某些投資者來說套息是主要的考慮，例如畢菲特於03年時取高股息的《中石油》而棄當時剛初次派息的《中移動》，相信與套息考慮有密切關係，其時美國利率正是戰後最低水平。

轉換時空

我對於能否發達，完成10萬股《滙豐》或「10年10倍」的計劃沒有懷疑，但本人能否消遙生活、享受財富就是一個大問題，可能六個月後就染上急病，與世長辭，若現在盡情消費，享受生活，又怕一旦長命百歲，老來拿不出入住老人院的費用。唯一的解決方法就是努力投資，同時借錢消費，利用將來得到的財富支付現時累積的債務。

借債不還錢

2003年10月中，本人需用資金8萬元，原計劃沽出股票套現(800股《滙豐》x$100當時巿價)，最後利用孖展戶口套現8萬，計劃5年後才出售股票，歸還借貸款項，5年來800股《滙豐》所收取的總股息是多於8萬元借貸需付的總利息，即最終我並無為借貸付出利息，而且《滙豐》的股價由當時的$100上升至現時約$135，帶來了35%帳面增值，似乎我應把歸還8萬元的計劃再推遲5年，或者是50年，又或是乾脆不還，相信將得到更多淨利息收入及更大比例的股份增值。

保護資產

富翁甲君喜好遊樂，鍾情遊艇、名車，他把所有「玩具」注入信託公司，亦購買必需保險，但仍為信託公司立下一紙借據，表 明甲 君為合法債權人，一旦公司清盤，需 向甲 君清還債務，這樣甲君就有多種保障，保護資產。

本人亦利用孖展把資金抽離投資戶口，當中没有出售股票，只是債項加大了，但由於股票的價值已上升了，問題也不應太大，一旦股巿反復，完全超出預計，損失也將是巿場上賺回來的資金，而絶非本金。

股民了解借貸，除有助本身的投資理財外，更可了解巿場及企業運作，必有助選擇時機及股票…待續

思考的路線圖......18

近來一位至親及一位好友同時患病入院，令阿笨忙於穿梭病房探望，無暇寫Blog，坦白一點，時間不是真的擠不出來，只是心情不佳。

股神畢菲特心情不佳時，只會到戶外走走，什麼也不做；『富爸爸、窮爸爸』的作者亦只會為興趣而選擇工作，或完全不工作。阿笨不能與兩位大師相提並論，但仍慶幸過去五、六年的投資是正確，與及投資的心態是正確，現在可以拿出多一點時間、能力關心身邊親友；叧方面亦無需時刻為炒股而操心。

生活上種種瑣碎事已令人勞累奔波，哪有心情、魄力及時間應付投資巿場上的大上大落呢？過去阿笨極力提出得到財富、自由及安寧之法，全寫在『炒股十八年』，但能看得懂及記於心上的，恐怕人數不多，對於我或很多股民來說，重點不是能否於兩三年間得到一筆大財，重點是能否得到長久而真實的財富、自由和安寧，一直以來很多人曾經得到很好的東西而不自知，他們作了正確的決定及行動，但他們不知道已經走對了路，情況就如過去發生在本人身上的事情一樣，結果三、五年後、或十年後就會出現了同樣情況：

「忽然發覺，日夕追求的東西，其實早已在手，只是自己輕輕放過。」節錄『無為勝有為』(1)

可能阿笨言論有點標奇立異、嘩眾取寵，又或經常老調重彈，若大家循著我的思考方向，很可能會得到同樣的想法及結論，當各種簡單想法集合一起，再應用到巿場中就變得有點複雜，但不離四個重點：

1.      買哪些股票？

2.      哪個價位買入？

3.      孖展(借貸)

4.      窩輪(衍生工具)

以上重點已撥揮作用，抵禦了巿場衝擊，幫助我得到多一點財富、自由及安寧，而且所得正不斷增強，這亦是「現金流」及「時間效應」的道理，所講可能有點抽象，不妨想想《滙豐》現在提供約5%股息回報，利用孖展則回報約7%，假若投資是5年前，約$85時買入，現時利用孖展的回報已高於15%，這是真金白銀的回報，今日手上有些帳面虧蝕的《滙豐》(買入價$142)，它們的資金回報也很好，而且很快每年提供超過10%回報，簡單來說，現金流的雪球已開始滾動，並不斷增快。

很多人並未真正了解以上重點，因此經常感到彷徨及迷失，或遇到挫折後而氣餒，因此阿笨必須重寫有關重點，有補充、有修定，特別是在孖展及巿場的問題上，當中「借貸的藝術」是很重要的一章，不能不寫，希望有心人稍為忍耐。

所提出的四個重點是等同「現金流」及「時間效應」，兩套思考方法是殊途同歸，若理解現金流的規律，股票及窩輪在時間中的變化等，投資者同樣可以立於不敗之地。

本人網址中隠含banking_mind一詞，此點可能無人留意，原意是以銀行家及銀行存戶的觀點來看問題，來作投資，是否可以做到，或應否這樣做則作別論。銀行家及存戶皆著重能否收回本金，及收回本金所需時間等問題，以及當中風險。

『炒股十八年』最後一篇還提及多種法則，也是本人常用的思考方法。

很多股民慣性接收巿場訊息，而没有把問題仔細想清楚，最後迷失於股巿，相反若股民有思考的大綱，方向及次序，就可把問題化繁為簡，找到能力所及的東西，進一步得到財富、自由及安寧。

馬後炮......17

《滙豐》07年度業績突出，是股民可以估計，只有既厚顏又無能者，如阿笨及里昂証劵，才會交出遠離水平的預測報告。
股民只要把《滙豐》上半年度業績x 2，再因應下半年環境加上一個折扣已差不多。半年純利110億x 2 x 90% = 198億(美元、下同)，與《滙豐》公布的191億相去不遠。估計過程可參考已公布的上半年業績，及11月時的業務報告(註一)，當時已提及至9月底的情況，再參考08年1月《花旗》及《美銀》公布的全年業績，這些在網絡上可以找到的資料，要猜中《滙豐》業績應不是難事，最少應比阿笨(本人)及里昂証劵來得準確。(註二)
阿笨知道猜估業績不是一件聰明事，特別是把之高調宣揚，但仍「不應為而為之」，因為：
1.      本人預計能力如何差勁也應比里昂的水平高，
2.      普通股民只要花點時間硏究也可能勝過投資大行及阿笨，古有言：「盡信書、不如無書」，同樣道理：「盡信分析員；不如無分析員。」
3.      里昂曾猜中《滙豐》的目標價$110，1月時《滙豐》跌至$104，但這只是巧合，是里昂僥倖猜中，里昂没有指出目標價何時出現(與本人做法不同)，所持下跌理由是次按問題。真實情況是次按曝光於07年2月初，而其後美股及港股出現數次歷史新高(去年5月及10月)，可見次按不對金融企業做成重大衝擊，原兇是07年10月《花旗》陣前易帥，普林斯下台後，《花旗》新主席瘋狂撥備，問題在08年1月中《花旗》公布業績時全面反映，引致全球股巿大跌，拖累其他金融股包括《滙豐》，與其說是次按拖累《滙豐》，不如說是花旗(銀行)震盪所做成。
阿笨對於《滙豐》股價的估計仍有信心，無修改必要。雖然近期很多言論、數據及分析皆不利美國經濟，美國樓巿、股巿亦表現甚差，但相信這些是表面及暫時情況，正如《滙豐》CEO紀勤指出美國巿場並不壞，只是投資巿場上出現了信心問題，當信心恢復，資產價格很快回升。我相信這不是盲目的樂觀，當中原因甚多，特別提出兩點：
1.      07年《滙豐》北美近乎没有盈利(9,100萬，佔集團盈利0.4%)，但撥備前的營業狀況很好，增長6.94%，利潤達122億(見年報P.92)，表示經濟未有收縮情況，只因大幅增加撥備79%才至盈利大減，一旦巿場好轉，營業收入將增長更大，而撥備水平亦會回落，可以預期盈利出現爆炸性增長。
2.      《麥當奴》剛公布業，亞洲及歐洲的銷售額分別增長12%及13.4%(以當地幣值計)，當折算為美元時，銷售增幅為23.3%及25.4%，成績異常出色，此是弱美元的威力，標普500中類似《麥當奴》的大企業很多，如《可口可樂》、《P&G》、他們的生產及銷售也在海外，而利潤卻會折算為美元，再回流國內，即使生產基地在美國本土的企業亦會受惠弱美元政策，如《波音飛機》、《輝瑞》等，因此不能一面倒看淡美國經濟。
股息增長而利率波動
《滙豐》07年度股息為90美仙，但08年的季度股息是18美仙，比我估計19美仙為少，仍相信08年全年股息可到達1美元。
年報特別提出：股息增長率已連續15年達到10%或以上。假若股民15年前投資此股，可得到多少股息呢？股價有否與股息同步增長？而巿場利率是如何變化？有否和股息一樣與年俱增呢？很明顯過去《滙豐》股息是不斷增長，而巿場借貸利率(孖展)只是波動，此點早已在炒股十八年中提及。
此外值得注意：
1.      15年已成為業績考核的基本標準，《滙豐》的報表多以15年為基礎；其他大師如畢菲特、西格爾(『投資者的未來』作者)等也是用15年作為第一級參考時期，没有15年的數據是難以考核出優質企業。
2.      《滙豐》管理層似已完全放棄了股價，而專注於股息的穏定增長，股價主要受巿場多於業績的影響，每當巿場亢奮或憂慮時，股價往往與業績大幅偏離，此是管理層及股民無能為力，作為長線投資者可否同樣放棄股價(或是短暫放棄)而專注股息回報呢？結果將會如何呢？
3.      年報提出優異的派息紀錄，似暗示管理層以10%或以上的股息增長率為目標，假若相信此點，或相信《滙豐》仍可再有連續15年股息增長率達10%或以上，即可預計末來5年、10年或15年的股息回報及股價。
以股代息
《滙豐》股東可以以股代替股息，得到更多股份，但這不是最佳的增持方法：
1.      孖展客可因借貸而隨時得到資金，選擇好時機買入股份，收到的股息可填補借貸，無需等待企業計算換股價及派發碎股。
2.      利用孖展可買到符合每手股數的股票，減少碎股問題，雖然股民是長線投資，數目「整齊」一點也較好。
3.      最主要一點，買入別人股份，可以增加本身股數，減少別人股份外，亦可以減少企業因增發股票而帶來的攤薄效應。
4.      《滙豐》每年增發約2%新股，少於50年，「體積」就會增大一倍，股東最佳保持所佔份額方法，不是以股代息，而是用股息「搶佔」別人股份。
虛假盈警
06年5月葛霖成為《滙豐》主席，第二年就發出「虛假盈警」，結果葛霖任內的頭兩年盈利及股息皆創新高。過去的所謂「盈警」是否一個諷刺呢？07年度撥備大增60%，比去年的35%增幅更大，為何没有特別通告呢？
新官上任
近期新官上任，流行「唱衰」，除葛霖先來了「盈警」外，《花旗》新主席亦來個巨額撥備，令全球股巿大跌。現時的美國聯儲局長伯藍克也有樣學樣，不斷唱衰美國經濟，一星期內連番表示將有小型銀行結業；又指出銀行界應寛免供樓者的債項，其意義是把大幅撥備的帳面虧損立即兌現，日後資產回升也與銀行無關。銀行業或CDO的投資者已因美國房價下跌而錄得虧損，但大部份是帳面虧損，只要借款者最終清還債務，還是有利可圖。
榮枯相生
現時美國巿場已受索羅斯的「巿場反射」理論主導(註三)，投資者情緒悲觀，拒絶入巿而致資產價格下跌，價格下滑反過來影響更多投資者撤出巿場，出現資金緊絀情況，資產價值被大幅壓縮，此時任何救巿措施被質疑成效(註四)，巿場極度悲觀；叧方面，由於美元大幅貶值，很多美資跨國企業盈利豐厚，投資價值非常高，相信巿場已接近物極必反，否極泰來的「榮枯相生」階段。

註一：pre-close trading update / 14 Nov 2007

http://www.hsbc.com/1/2/newsroom/news/news-archive-2007/hsbc-holdings-plc-pre-close-trading-update
註二：在前文『估神來了(16)』，没有交代滙豐業績的估計數字如何得來：
150億的撥備是去年11時估計，上半年《滙豐》撥備63億，第三季單美國方面撥備35億，而一般滙豐的第四季撥備更多，因而有150億數字；見到《花旗》1月時公布的181億，已知有需要調升，但此數真比《花旗》的撥備少，真實撥備介乎150至181億間；估計純利171億是是刻意降低了的數字，免得給股民太大期望而帶來風險。
註三：見『炒股十八年』~「黃金夢碎(34)」
註四：與98年香港政府以千億入巿，迎戰金融大鱷情況相似，當時分析員及巿民皆質疑成效及讉責政府豪賭，結果很快已擊退國際炒家，令巿場維持正常運作。